¿Qué es Ethena?

Ethena es un protocolo descentralizado que emite tres stablecoins: USDe (dólar sintético), sUSDe (token con rendimiento) y USDtb (stablecoin respaldada por el Tesoro). Inspirada en la obra de Arthur Hayes "Dust on Crust", Ethena tiende un puente entre DeFi, CeFi y TradFi, satisfaciendo la demanda mundial de activos denominados en dólares que generen rendimiento.

USDe gana intereses a través de ingresos por apuestas líquidas y cobertura delta-neutral, con una oferta en circulación que supera ya los 8.400 millones de dólares. Ethena mitiga los riesgos de custodia asegurando los activos fuera de bolsa a través de proveedores institucionales como Copper, Ceffu y Fireblocks, garantizando la transparencia mediante atestaciones periódicas.

En agosto de 2025, sUSDe alcanzó una capitalización de mercado de aproximadamente 5.050 millones de dólares, y USDtb atrajo más de 3.100 millones de dólares en entradas en tan solo 20 días. En total, Ethena gestiona aproximadamente 9.500 millones de dólares en valor total bloqueado (TVL) según DefiLlama, generando unos 130 millones de dólares anuales en comisiones de protocolo.

Cómo funciona USDe

USDe mantiene su paridad de 1 dólar mediante cobertura delta-neutral. En la práctica, Ethena acepta garantías de criptomonedas (como Ethereum) y toma inmediatamente una posición corta equivalente en los mercados de futuros perpetuos. Como si se tratara de equilibrar un balancín, cuando los precios de las criptomonedas caen, las ganancias de las posiciones cortas compensan estas pérdidas, estabilizando el valor de USDe.

La acuñación de nuevos USDe desencadena este proceso de cobertura, protegiendo a la stablecoin de la volatilidad.

A continuación se describen los principales procesos que hacen que USDe funcione:

• Compra de USDe: Los usuarios pueden comprar USDe a través de pools de liquidez descentralizados o acuñar directamente USDe depositando activos como USDT, y canjear USDe quemando tokens para recuperar la garantía.
• Cobertura Delta-Neutral: Los criptoactivos al contado aportados como garantía se equilibran con posiciones cortas equivalentes en futuros, estabilizando el valor del USDe en torno a 1 $ a pesar de la volatilidad del mercado.
• Colateralización: USDe siempre está totalmente respaldado 1:1 por los criptoactivos depositados, evitando los riesgos asociados a las stablecoins subcolateralizadas o algorítmicas.
• Custodia extrabursátil: Los activos de garantía permanecen almacenados de forma segura en sistemas de custodia de nivel institucional, minimizando el riesgo de contraparte al no transferir nunca el control directo a las bolsas.
• Ingresos del protocolo: Ethena obtiene ingresos principalmente a través de las tasas de financiación de los futuros perpetuos y del rendimiento generado por la tenencia de garantías de stablecoin.
• Apostar USDe: Los usuarios apuestan USDe para recibir sUSDe, ganando automáticamente recompensas generadas por los ingresos del protocolo sin esfuerzo adicional, lo que se refleja en el valor creciente de los sUSDe.

Recomendamos encarecidamente explorar la documentación oficial de Ethena, que explica claramente estos procesos (con magníficos elementos visuales). Entenderás cómodamente cada concepto en menos de cinco minutos.

¿Cómo obtiene rendimientos sUSDe?

sUSDe obtiene rendimiento a través de recompensas generadas por los ingresos sostenibles del protocolo de Ethena, principalmente tasas de financiación de posiciones en derivados delta-neutral. En 2025, estos derivados proporcionaron un rendimiento medio anual de aproximadamente el 19%, respaldado por diferenciales positivos de las tasas de financiación en los mercados de criptomonedas.

Además, el rendimiento de sUSDe incluye los rendimientos de las recompensas fijas en stablecoins líquidas (en torno al 7% de los activos de respaldo) y las apuestas en Ethereum (6% de los activos de respaldo). Históricamente, las recompensas por estacas de ETH rindieron en torno al 6% anual en 2021, con una tendencia hacia el 3% a principios de 2025 a medida que aumentaba la participación en las estacas de Eth ereum.

Ethena (ENA) Tokenomics

ENA es el token de gobernanza de Ethena, lanzado el 2 de abril de 2024, con un suministro total fijo de 15.000 millones y 1.425 millones de tokens circulando inicialmente. Su distribución utiliza la elegibilidad basada en fragmentos y la adquisición de derechos para recompensar a los usuarios comprometidos, al tiempo que mantiene las campañas de incentivos en curso y la gobernanza descentralizada.

A continuación se ofrece un desglose de la asignación de fichas ENA:

• Contribuidores principales (30%): Tokens para el equipo de Ethena Labs y los asesores, sujetos a un cliff de un año seguido de un periodo lineal de adquisición de derechos de tres años.
• Inversores (20%): Asignado a los primeros inversores que apoyen el desarrollo del protocolo, con un periodo de carencia de un año y un periodo de carencia lineal de tres años a partir de entonces.
• Fundación (20%): Dedicada al avance del protocolo, la gestión de riesgos, las auditorías y las iniciativas para ampliar la adopción de USDe más allá de los mercados criptonativos.
• Desarrollo del ecosistema y Airdrops (30%): Financia incentivos como las Campañas Shard y Sats, expansiones entre cadenas, asociaciones de intercambio y futuras iniciativas controladas por la DAO.

Curiosamente, las 2.000 carteras más importantes por número de fragmentos, junto con los titulares del token YT de Pendle, recibieron el 50% de sus tokens ENA totalmente líquidos en el momento del lanzamiento, mientras que el 50% restante se adquirió linealmente a lo largo de seis meses. Los titulares más pequeños reciben tokens totalmente líquidos para reducir las barreras y fomentar un mayor uso de onchain.

¿Qué es USDtb?

USDtb es un dólar digital totalmente respaldado por activos tokenizados del Tesoro estadounidense, principalmente el Token USD Institutional Digital Liquidity Fund(BUIDL) de BlackRock. A diferencia de las stablecoins tradicionales, las reservas de USDtb son custodiadas de forma independiente por proveedores institucionales como BNY Mellon, Coinbase y Fireblocks.

En agosto de 2025, USDtb alcanzó una oferta en circulación superior a 1 440 millones de dólares, con una capacidad de reembolso instantáneo superior al 100%. El respaldo incluye más de 1.110 millones de dólares en tenencias de BUIDL, complementados por reservas de stablecoin como USDC (324 millones de dólares) y USDT (9,2 millones de dólares).

Comparación de USDe con otras monedas estables

La USDe de Ethena representa un nuevo enfoque en el diseño de stablecoins, diferenciándose por completo de las stablecoins tradicionales respaldadas por fiat, criptocolateralizadas y algorítmicas. Combina el respaldo descentralizado con la eficiencia de capital a través de RWA tokenizados, diferenciándose en términos de transparencia y potencial de rendimiento.

USDe frente a Stablecoins respaldadas por Fiat (USDT/USDC)

Las stablecoins tradicionales como USDT y USDC se basan en efectivo o bonos almacenados fuera de la cadena, creando riesgos de centralización vinculados a bancos y emisores. En cambio, USDe utiliza criptoactivos almacenados íntegramente en la cadena, empleando estrategias de cobertura basadas en contratos inteligentes sin depender de los bancos.

• Ventajas de USDe frente a USDT/USDC: USDe es resistente a la censura y totalmente transparente.
• USDe vs USDT/USDC Inconveniente: USDe introduce complejidad y exposición a la volatilidad del cripto-mercado.

USDe frente a las criptomonedas colateralizadas (DAI)

A diferencia del USDS de Sky (antes DAI de MakerDAO), que exige una sobrecolateralización excesiva, USDe logra la eficiencia del capital con un ratio de garantía de 1:1 mediante una cobertura delta neutra. Sin embargo, esto introduce un riesgo de centralización debido a la dependencia de los CEX para la cobertura, a diferencia de los modelos descentralizados más sencillos.

• Ventaja de USDe frente a USDS (DAI): USDe ofrece mayor eficiencia de capital y rendimiento potencial.
• USDe vs USDS (DAI) Inconveniente: La dependencia de las bolsas centralizadas aumenta el riesgo de contraparte.

USDe frente a stablecoins algorítmicas (por ejemplo, TerraUST)

Las stablecoins algorítmicas como TerraUST mantienen la estabilidad únicamente mediante mecanismos de arbitraje y carecen de garantías tangibles, lo que las hace vulnerables durante las crisis. USDe, sin embargo, está totalmente garantizada con criptoactivos y mantiene la estabilidad a través de la cobertura activa en lugar del arbitraje algorítmico.

• USDe vs Algo Stablcoins Ventaja: USDe tiene un respaldo tangible, lo que reduce significativamente el riesgo de colapso.
• USDe vs Algo Stablcoins Inconveniente: La complejidad operativa es mayor debido a la cobertura activa.

Asociación de Tesorería de Ethena Labs

Ethena Labs se ha asociado con StablecoinX Inc, que recientemente recaudó 360 millones de dólares para adquirir estratégicamente el token de gobierno nativo de Ethena, ENA. StablecoinX tiene previsto cotizar sus acciones de clase A en la bolsa Nasdaq con el ticker "USDE", vinculando directamente los mercados de renta variable a Ethena.

StablecoinX está destinando 260 millones de dólares de la captación de capital a la compra de tokens ENA bloqueados a una filial de la Fundación Ethena. Los fondos se desplegarán de forma constante, aproximadamente 5 millones de dólares al día durante las próximas seis semanas, lo que representa alrededor del 8% de la oferta en circulación de ENA.

Es importante destacar que la Fundación Ethena conserva la autoridad de veto sobre futuras ventas de ENA por parte de StablecoinX, garantizando la alineación estratégica en curso y la acumulación de tokens a largo plazo.

Riesgos de Ethena

El innovador modelo de stablecoin de Ethena incluye riesgos como la exposición a derivados, las vulnerabilidades de los contratos inteligentes, la dependencia de las contrapartes, la incertidumbre regulatoria y los retos de adopción.

Estos son los principales riesgos que deben tener en cuenta los usuarios:

• Riesgo de tasa de financiación: La estabilidad y el rendimiento dependen de los tipos de financiación de los derivados, que podrían volverse negativos en caso de caída prolongada de los mercados o de volatilidad.
• Riesgo de liquidación: Si el diferencial de precios entre los activos de garantía (por ejemplo, WBETH o mETH) y sus derivados aumenta significativamente, las posiciones pueden ser liquidadas a la fuerza.
• Riesgo de custodia: La dependencia de custodios extrabursátiles como Copper o Fireblocks significa que las interrupciones o fallos operativos podrían afectar a la disponibilidad y liquidación de los activos.
• Riesgo de incumplimiento del canje: La cobertura de derivados de Ethena tiene lugar en mercados centralizados; la quiebra o insolvencia de estos mercados podría afectar a las posiciones.
• Riesgo de activos de respaldo: El uso de activos como el stETH de Lido como garantía introduce riesgos potenciales si estos tokens divergen significativamente en valor del Ethereum nativo.
• Riesgo Stablecoin: Las tenencias de stablecoins centralizadas (por ejemplo, USDC, USDT) exponen el protocolo al riesgo de custodia, a problemas de solvencia del emisor y a acciones regulatorias.
• Riesgo de garantía: El uso de futuros perpetuos con margen de stablecoin, especialmente en USDT, crea una exposición directa a la estabilidad de esas stablecoins.
• Riesgo de contrato inteligente: Los complejos contratos inteligentes de Ethena siguen siendo vulnerables a errores no descubiertos, exploits o problemas de integración a pesar de las exhaustivas auditorías.

Retos recientes: En marzo de 2025, el regulador alemán BaFin ordenó a Ethena GmbH que dejara de ofrecer USDe, alegando incumplimiento de la normativa europea MiCA sobre stablecoin. Ethena se retiró rápidamente de Europa, cerrando sus operaciones en la UE en abril y centrando sus esfuerzos en el marco de la Ley GENIUS estadounidense.

Reflexiones finales

En nuestra opinión, Ethena tiene una clara relación riesgo-recompensa: se obtiene una stablecoin de alto rendimiento asumiendo una mayor complejidad. Los usuarios deben sopesar esos riesgos, mantenerse informados (por ejemplo, sobre las tendencias de las tasas de financiación y las actualizaciones del protocolo) y quizá utilizar Ethena como parte de una estrategia diversificada.

En el futuro, la trayectoria de Ethena dependerá de su capacidad para hacer frente a la normativa. El reciente giro del protocolo para lanzar USDtb con arreglo a los marcos normativos de EE.UU. muestra una vena pragmática, reconociendo que tender puentes hacia la financiación tradicional puede desbloquear nuevos mercados.