什么是 Pendle Finance？

Pendle Finance是一个去中心化协议，它创建了一个Onchain收益市场。它允许用户存入生息资产，然后将其拆分为两个独立的代币，以便未来收益可以独立于底层本金进行买卖和交易，这与传统金融中的固定收益工具非常相似。

其核心机制是收益代币化。每笔存款都会产生一个本金代币，可在到期时按一比一兑换，以及一个收益代币，它会在资产到期前持续产生可变收益。这使得保守用户可以锁定有保证的固定利率，而交易者则可以投机收益的走向，所有这些都在一个无需许可的环境中进行。

Pendle由联合创始人TN Lee和Vu Nguyen于2021年6月推出，在流动性staking和restaking浪潮中找到了发展方向，集成了Lido的stETH以及后来的Ethena的USDe等资产。其总锁定价值从2023年初的约2.3亿美元攀升至2025年8月接近89亿美元的峰值，顺应了对结构化收益的需求。

到2026年，Pendle已成为关键的DeFi基础设施，控制着收益交易领域50%到60%的份额，几乎没有直接竞争对手存留。以前的竞争对手，如Element Finance和Yield Protocol，要么更名，要么关闭，使得Pendle成为多位分析师所描述的Onchain固定收益领域的近乎垄断者。

Pendle Finance如何运作？

Pendle将生息资产封装成标准化形式，将其拆分为本金和收益部分，并在定制化的AMM上进行交易。理解这些运作机制有助于阐明固定和可变收益策略如何实际运作在诸如Lido的stETH等资产上：

• 标准化收益：Pendle首先使用EIP-5115标准将存款封装为SY代币，创建了一个通用接口，使截然不同的收益来源能够接入同一系统并在DeFi中保持可组合性。
• 本金代币：PT代表存款的本金，并在到期前以折扣价交易，到期时可按一比一赎回，其运作方式类似于具有固定、可预测回报的零息债券。
• Yield Token：YT承载所有未来yield直至到期，让持有者获得对利率上升的leverage敞口或对冲yield风险，其价值随到期日的临近而衰减至零。
• 定制AMM：Pendle的时间衰减感知型做市商集中流动性，并根据yield变化调整定价曲线，与标准恒定乘积设计相比，最大限度地减少了流动性提供者的无常损失。
• 固定yield策略：购买并持有PT至到期可预先锁定已知回报，吸引那些寻求债券般可预测性的用户，无论基础yield之后如何变动。
• 可变yield策略：购买YT是对yield将上升的leverage押注，因为少量投入即可捕获远超名义本金的全部yield流。

通过示例理解PT和YT

一个简单的例子可以具体说明这种拆分。假设您存入一项年yield率为10%的资产；Pendle 将其拆分为代表可赎回本金的Principal Token (PT)以及收集yield直至到期的Yield Token (YT)。

如果您以折扣价购买PT，您将锁定一个固定回报，该回报在到期日以全价赎回时实现。如果您购买YT，您只有在实际yield超过您支付的成本时才能获利，使其成为对未来利率的方向性押注。

这种拆分正是Pendle灵活性的关键。同一基础资产可以同时满足寻求确定性的风险规避型用户以及追求放大收益的投机者，AMM会随着到期日的临近持续为两者之间的权衡定价。

Pendle产品与策略

Pendle将其核心yield拆分打包成几种不同的产品，每种产品都服务于不同的风险偏好。了解每种产品的功能有助于阐明交易者如何在平台上实际部署资本：

• 固定yield (PT)：以折扣价购买Principal Token并持有至到期可锁定有保证的回报，这是一种保守的、类似债券的产品，吸引那些无论利率如何变动都希望获得可预测收入的用户。
• yield交易 (YT)：购买Yield Token可获得对可变yield的leverage敞口，让看涨交易者在利率上升时放大回报，其中stablecoin池的leverage可达到基础资产的200倍以上。
• 流动性提供 (LP)：向池中存入资金可赚取swap费用和PENDLE激励，时间感知型AMM会在临近到期时集中流动性，以减少标准设计所遭受的无常损失。
• PT looping：高级用户在借贷市场中将PT作为抵押品，借入stablecoin，并重复此操作以倍增固定yield敞口，这一策略推动了数十亿TVL，但如果借贷成本超过锁定的利率，则会放大损失。
• Boros funding rates：独立的Boros平台允许交易者对perpetual funding rates进行多头或空头押注，将Pendle的yield市场从spot资产扩展到衍生品收入。
• 积分和激励farming：YT持有者可从基础资产中获取协议积分和奖励活动，这在liquid restaking和airdrop季节是一种流行的玩法，因为此时表面yield往往低估了总回报。

Pendle如何盈利

Pendle的收入模式精简，直接与活动挂钩，而非代币通胀。它对收益代币（Yield Tokens）收取的所有收益征收5%的费用，并通过其AMM执行的本金代币（Principal Token）交易收取根据到期日调整的swap费用。

这些费用规模化后会累积起来。2025年9月，该协议在约81.7亿美元的交易量中产生了超过600万美元的费用；到2025年12月的报告显示，其年化收入约为4000万美元，其中80%目前根据sPENDLE模型用于PENDLE回购。

Pendle在2026年的收益和APY

Pendle的主要吸引力在于其收益本身，利率因资产、到期日和市场条件而异。以下数据显示了2026年中期主要资金池的代表性固定APY，尽管实时利率不断变化：

两种因素解释了这种利差。与较新或高风险协议挂钩的Stablecoin资金池支付的收益明显高于stETH等蓝筹staking资产，而PT的隐含固定APY通常比标的资产的spot利率低一到三个百分点，这反映了买家为确定性而非浮动stablecoin利率所支付的溢价。

收益也具有路径依赖性，并可能迅速压缩。例如，Ethena的sUSDe利率在perpetual资金冷却后，在几个月内从12%以上跌至5%以下，这正是Pendle利率锁定功能对那些希望在收益消失前锁定回报的人有用的原因。

对于收益追逐者而言，YT端则提供杠杆上行空间。由于YT仅占标的资产的一小部分成本，因此只需少量投入即可控制更大名义价值的收益流，如果实际收益超过市场隐含利率，则可获得超额收益；否则，YT溢价将完全损失。

如何使用Pendle Finance

一旦您了解哪种策略适合您的目标，在Pendle上入门就非常简单。以下工作流程涵盖了连接、选择市场以及执行固定或可变收益头寸：

1. 连接wallet：访问Pendle应用程序并连接一个self-custodial wallet，例如MetaMask，然后选择您想要交易的网络，无论是Ethereum、Arbitrum还是其他受支持的链。
2. 浏览市场：探索可用的池，每个池都会显示底层资产、其到期日、PT的固定APY以及YT的隐含收益，以便您在投入前比较机会。
3. 选择策略：决定您是想通过购买PT获得固定收益，通过购买YT获得杠杆收益敞口，还是通过提供流动性从给定池中赚取swap费用和激励。
4. 购买PT以获取固定收益：以折扣价购买本金代币以锁定有保证的回报，当池达到到期日时，可按一比一兑换为底层资产。
5. 购买YT以获取可变收益：购买收益代币以获得对上升收益的放大敞口，请记住，该代币在到期时会摊销至零，因此时机和利率方向至关重要。
6. 提供流动性：存入Pendle池以赚取交易费用份额和PENDLE激励，AMM旨在相对于标准交易所限制无常损失。
7. 到期管理：赎回已到期的PT以获取底层资产，在到期前从YT中领取累积收益，或将头寸展期至新的到期日以维持持续敞口。

Boros和Funding Rate交易是什么？

Pendle最大的扩展是Boros，这是一个将收益交易从Onchain资产扩展到perpetual futures funding rates的平台。该平台于2025年初推出，开辟了一个以前通过去中心化金融无法进入的全新市场。

Boros通过将funding rates代币化为Yield Units来运作。每个YU代表一个底层资产单位的funding rate流，例如Hyperliquid上的一个BTC，允许交易者在不持有资产或不押注其价格方向的情况下，对利率采取多头或空头头寸。

可寻址市场巨大。perpetual funding rates的日交易量超过1500亿美元，Boros允许交易者对冲funding成本，为cash-and-carry策略锁定固定利率，或对交易所之间的利率差进行套利。据报道，早期测试记录了约55亿美元的名义交易量和73万美元的收入。

从战略上看，Boros 至关重要，因为它使 Pendle 的收入来源多样化，摆脱了对纯 TVL 的依赖。核心协议的费用随存入资产的增减而波动，而 Boros 则产生交易驱动的收入，这种收入可以在 TVL 周期中保持稳定，这对于团队到 2026 年成为一个完整的 onchain 利率场所的增长论点至关重要。

$PENDLE 代币和 sPENDLE tokenomics

的PENDLE 代币为协议的治理、激励和价值累积提供动力。它是一种 ERC-20 应用型实用代币，用于奖励流动性提供者、引导排放，并且自 2026 年重大改革以来，通过回购直接将协议收入分配给 stakers。

新系统的机制和原理如下：

• Liquid staking: sPENDLE 代表一个已 staking 的 PENDLE，可在 14 天窗口期后解除 staking，或支付 5% 费用即时解除，从而消除了之前在赚取奖励和保持流动性之间的权衡。
• 收入回购：高达 80% 的协议收入用于公开市场 PENDLE 回购，这些回购分配给活跃的 sPENDLE 持有者，从而将代币需求与协议产生的费用直接挂钩。
• 减少排放：新的算法排放模型将整体代币发行量削减了约 30%，将激励措施导向真正需要的矿池，而非通过手动衡量投票。
• 治理权：sPENDLE 持有者对 Pendle Protocol Proposals 进行投票，保留了对关键决策的去中心化控制权，并且只需在有活跃提案时进行投票。
• 增强的旧有锁仓：现有的 vePENDLE 持有者获得了虚拟的 sPENDLE 余额，根据剩余锁仓时间最高可提升 4 倍，并在其原始解锁日期前衰减至 1 倍。
• 收入规模：协议年化收入约为 4000 万美元，80% 的回购分配相当于一个相对于 PENDLE 市值而言可观的回购计划。

2026 年 1 月，Pendle 引入了决定性变革，放弃了其投票托管的 vePENDLE 模型，转而采用 sPENDLE 这种 liquid staking 代币。此举解决了多年期锁仓限制参与的摩擦问题。

PENDLE 代币分配明细

PENDLE 在 2022 年 10 月修订的分配方案下推出，总供应量约为 2.815 亿枚代币，其中大部分倾向于流动性，以引导深度的 yield 市场。具体分配如下：

• 流动性激励：37% 的最大份额分配给流动性提供者，这反映了团队构建深度、流动性 yield 市场的优先事项，现在通过算法而非手动衡量投票进行分配。
• 团队：22% 预留给创始团队，采用多年期归属计划，该计划已于 2024 年 9 月完全归属，不再增加新的抛售压力。
• 生态系统基金：18% 用于支持合作、集成和生态系统增长计划，为协议金库提供灵活性，以资助在新链和产品上的扩展。
• 投资者：15% 分配给支持者，特意分配使得大多数个人投资者持有不到总供应量的 0.4%，这部分分配也已完全归属。
• 流动性引导：7% 用于为 PENDLE 从发布之初的交易提供初始流动性，建立了功能性代币所需的早期市场深度。
• 顾问：1% 用于补偿支持协议早期开发的顾问，这是总分配中最小的一部分。

PENDLE 价格与供应

PENDLE的表现一直未能超越其历史水平。在曾接近7.50美元的峰值后，到2026年中，该代币的交易价格约为1.40美元，市值接近2.4亿美元，尽管协议运营有所增长，但仍较其历史最高点下跌约80%。

供应动态已显著稳定。团队和投资者的代币已于2024年9月完全归属，消除了这一潜在抛压；代币排放量每周衰减1.1%，之后从2026年起稳定在约2%的年度最终通胀率，以维持持续的流动性激励。

该代币的核心矛盾在于基本面与价格之间的差距。回购、减少排放和机构关注度指向一个方向，而受挤压的TVL和更广泛的宏观压力对yield需求则指向另一个方向，这使得PENDLE的重新估值成为一个悬而未决的问题。

Citadels与机构推动

Pendle在2026年最雄心勃勃的举措是Citadels，这是一套符合KYC要求的产品，旨在将受监管的机构和传统金融引入Onchain。它解决了大多数机构资本无法合法接触无需许可的DeFi资金池的现实问题。

Citadels将Pendle的本金和yield市场扩展到非EVM生态系统和合规场所，包括通过Chainlink CCIP和Kamino将本金代币扩展到Solana的已确认计划。它还瞄准Shariah-compliant的yield产品，从而打开了通往数万亿美元伊斯兰金融市场的通道。

机构信号在2026年持续积累。Pendle加入了Grayscale的观察名单，其PT代币被整合为Aave专注于RWA的市场中的抵押品，并成为Converge的启动合作伙伴，Converge是Ethena和Securitize正在构建的机构EVM链，具有原生的KYC和针对代币化资产的合规入金通道。

Pendle Finance 安全吗？

Pendle是经过更多实战检验的DeFi协议之一，但yield交易带有真实风险，任何审计都无法完全消除。在投入资金之前，以下因素值得权衡：

• 审计覆盖范围：Pendle的智能合约已由包括Ackee和Dedaub在内的多家公司进行审查，以及通过安全竞赛进行的竞争性审计，这使得其核心代码受到了充分的独立审查。
• 往绩记录：Pendle自2021年以来运营，累计交易量达数十亿美元，经受住了多个市场周期的考验，尽管它在2024年末遭受了约170万美元的热钱包漏洞攻击。
• 集中风险：Ethena的USDe约占Pendle总锁定价值的70%，因此，该单一合成美元的任何不稳定都会对协议产生巨大影响。
• 到期机制：PT和YT的价值只有在用户理解时间衰减的情况下才能可预测地表现，而持有YT直至到期意味着随着yield耗尽，其价值将归零。
• Looping leverage：通过借贷市场循环PT抵押品的流行策略既能放大收益也能放大损失，如果借贷成本高于锁定的yield，这些策略会迅速平仓。
• 智能合约风险：与任何DeFi平台一样，用户通过自托管wallet与复杂合约交互，尽管有广泛的审计历史，但其中的漏洞、预言机故障或集成缺陷都可能导致损失。

Pendle与其他Yield协议的比较

Pendle位居DefiLlama的yield类别榜首，但该排行榜将机制不同的协议归为一类，并且只有少数协议直接与其PT和YT模型竞争。

主要的yield平台对比情况如下：

• Spark Savings：Sky生态系统产品，提供稳定币储蓄金库，对sUSDS等资产支付Sky储蓄利率。Spark争夺寻求yield的存款，但它使用简单的储蓄金库，而不是将未来yield代币化。
• Convex Finance：围绕Curve生态系统构建，Convex为流动性提供者提升CRV奖励并积累治理权，这是一种完全不同的机制，旨在服务Curve LP，而非固定利率的yield交易。
• Exponent：Exponent是Pendle模型最接近的真正竞争对手，它是Solana的yield交易所，将头寸拆分为固定收益和yield代币，非常类似于PT和YT，实际上是Pendle在Solana生态系统中的对应产品。
• Huma Finance：一个PayFi协议，提供收入支持的真实世界信用yield。Huma专注于支付融资这一独特利基市场，而非定义Pendle核心市场的Onchain利率投机。
• Lorenzo：其sUSD1+产品将代币化交易和真实世界资产策略打包成一个Onchain交易基金，旨在提供结构化yield敞口，而非Pendle开创的可交易本金和yield分离模式。
• Stake DAO：一个长期运行的yield聚合器，将staking和流动性策略打包成管理产品。Stake DAO优化现有yield，而不是创建一个yield本身被交易的市场。

Pendle的护城河：该协议的优势在于分销而非新颖的代码，涵盖跨到期日的深度流动性、PT作为主要借贷市场抵押品的接受度，以及与sUSDe等资产无与伦比的路由和集成。

结语

Pendle已悄然成为DeFi最重要的原语之一，为几年前几乎不存在的Onchain固定收益构建了基础设施。通过将未来yield转化为可交易的资产，它为市场提供了一种传统金融几十年来一直依赖的利率定价方式。

当前阶段旨在证明下一阶段的增长。Boros正在实现TVL之外的收入多元化，Citadels正在吸引机构，sPENDLE的改革已将tokenomics重新聚焦于回购，然而，该token的交易价格仍远低于其峰值，且TVL严重依赖单一stablecoin。

对于用户而言，Pendle提供了一个真正有用的yield管理工具包，无论是锁定固定回报还是对利率进行投机，前提是其机制得到充分理解。随着Onchain固定收益的成熟以及更多像Ethena这样的协议集成其token，Pendle作为生态系统利率市场层的角色将日益巩固。